İran Savaşı ve TCMB
Son aylar TCMB’nin son üç yılda başından geçen en ağır sınavlardan biri idi. İran Savaşı’nın tetiklediği dalga Türkiye’yi de vurdu. Beş yıllık CDS primi fırladı; carry trade cazibesini yitirdi, dört haftalık kümülatif carry trade çıkışı 21 milyar doları aştı. TCMB’nin buna yanıtı piyasaya ciddi miktarda döviz satışı, fiili faiz artışı ve likidite sterilizasyonu oldu.
Altı Haftanın Bilançosu
TCMB’nin net dış varlıkları (swap hariç) 27 Şubat’ta 70 milyar dolardı. 8 Nisan itibarıyla 14 milyar dolara indi (Altı haftada 56 milyar dolarlık erime). Bu düşüşün 49 milyar doları doğrudan döviz müdahalesinden, 7 milyar doları ise uluslararası altın fiyatlarındaki gerilemeden kaynaklanıyor.
TCMB bu süreçte altın rezervlerini de fiili müdahale aracı olarak devreye soktu. 11,3 milyar dolarlık FX-altın swap işlemi ve 8,4 milyar dolarlık doğrudan altın satışı gerçekleştirdi. Altın, brüt uluslararası rezervlerin yaklaşık %65’ini oluşturuyor; yani sözkonusu kalkanın büyük bölümü altın. Bu, çift taraflı bir kılıç: Altın fiyatları yükseldiğinde brüt rezerv görünüşte güçleniyor, düştüğünde ise erimeyi hızlandırıcı etki yaratıyor.
Brüt mü, Likit mi?
8 Nisan itibarıyla TCMB’nin altın dahil brüt uluslararası rezervleri 164 milyar dolar. Rahatlatıcı görünüyor. Ancak gerçek resmi görmek için brüt tutarın altına bakmak gerekiyor.
Döviz rezervleri (altın hariç) 57 milyar dolar. Bunun 17 milyar doları yabancı merkez bankalarıyla yapılan bilateral swap anlaşmalarından, 7 milyar doları IMF SDR tahsislerinden oluşuyor; her ikisi de anlık müdahaleye uygun değil. Geriye kalan kullanılabilir likit FX rezervi yalnızca 33 milyar dolar.
Bir diğer deyişle, ciddi bir baskı anında TCMB’nin sıkabileceği mermi 33 milyar dolar; gerisinin büyük bölümü ya altın ya da diğer bağlı varlıklardan mürekkep.
TCMB’nin Savunma Hattı
Tabii, TCMB’nin kullanabileceği başka savunma hatları da mevcut. En güncel örnek olarak, TCMB bir haftalık repo ihalelerini askıya alarak fonlama maliyetini fiilen 3 puan artırdı; politika faizi resmi olarak %37’de kalsa da efektif fonlama maliyeti gecelik borç verme oranı olan %40’a çıktı. 214 milyar TL tutarında devlet tahvili alarak TL tahvil piyasasının düzenli işlemesini sağladı. Mevduat kuralları ve yüksek TL faiz oranları, hanehalkı dolarizasyonunu şimdilik %41-43 bandında tutmayı başardı.
Bu hafta ateşkesin nihai olma umutlarıyla birlikte TCMB’nin döviz müdahalesinin durduğuna ilişkin işaretler var. Bu, kısa vadede bir nefes alma imkanı. Ancak bu, kronikleşmiş sorunumuza yapısal bir çözüm getirmiyor.
Bütçeye Binen Yük
Savunma hattının görünmeyen bir maliyeti ise bütçe. Eşel mobil mekanizması motor yakıt vergilerini %75 oranında azaltarak pompa fiyatlarındaki artışı sınırladı; ancak bugüne değin yaklaşık 1,2 milyar dolarlık vergi geliri kaybına yol açtı. Mevcut enerji fiyatları devam ederse bu maliyete katlanmaya devam edeceğiz. Doğalgaz ve elektrik sübvansiyonları da ayrıca bütçeye baskı yapıyor. Yüksek enerji fiyatlarının yüksek seyretmesi durumunda bu baskı artabilir ve kalıcılaşabilir.
Dolarizasyon Riski
Yabancı çıkışı ölçülebilir ve bir nebze yönetilebilir bir risk. Ancak henüz gerçekleşmemiş asıl risklerden biri, hanehalkı kaynaklı dolarizasyonun tetiklenmesi. Yurtiçi şubelerde gerçek kişilerin döviz mevduatı 150 milyar doların üzerinde. Bu stok, TCMB’nin kullanılabilir likit FX rezervinin beş katı.
Şimdilik dolarizasyon stabil. Ancak piyasalara güven pamuk ipliğine bağlı.
Rezerv Kalkanı ve Güven
Rezerv kalkanı sonsuza dek dayanmaz. 2018’de de aynı badireleri yaşadık, 2021’de de. Her seferinde yıllar içinde birikmiş rezervler birkaç haftada eridi. Yapısal reformları uygulamadan, enerji bağımlılığımızı azaltılmadan, cari açığımızı daraltmadan, kurumsal güvenilirliğimizi tahkim etmeden her kriz aynı refleksi tetikleyecektir: Dövize sığın, TL’den kaç. Türkiye’nin gerçek kalkanı döviz rezervi değil; vatandaşın Türk Lirası’na duyduğu güven olmalıdır. O güveni inşa etmek, rezerv biriktirmekten çok daha zor; siyasi, ahlaki ve iktisadi duruşumuzda ciddi değişiklikler gerektiriyor.
